Mezzanine-Kapital: Strategischer Eigenkapitalersatz im Wandel

Wo Mezzanine im Stack tatsächlich sitzt

Mezzanine ist ein Sammelbegriff, kein Produkt. Wir sehen Nachrangdarlehen mit Grundschuld im zweiten Rang, unbesicherte Gesellschafterdarlehen mit Rangrücktritt, partiarische Darlehen mit Gewinnbeteiligung und stille Beteiligungen. Was davon passt, entscheidet weniger der Kapitalbedarf als das, was der Senior in seinem Kreditvertrag zulässt.

Der häufigste Fehler: Mezzanine wird verhandelt, bevor mit der Bank geklärt ist, ob eine Zweitrangeintragung überhaupt zulässig ist. Kommt dann die Absage, muss die gesamte Struktur auf unbesichert umgestellt werden – und das kostet zwischen 200 und 400 Basispunkte.

• Rangrücktritt und Stillhaltevereinbarung immer parallel zum Senior verhandeln
• Intercreditor-Agreement früh anstoßen, es ist der zeitkritische Pfad
• Ausschüttungssperren prüfen: Sie bestimmen, wann der Mezzanine-Geber überhaupt Geld sieht

Was Nachrangkapital derzeit kostet

Die Spanne ist groß und hängt an der Kombination aus Beleihungsauslauf, Projektphase und Sponsor. Bei Bestandsobjekten mit stabilem Cashflow und einem Gesamtauslauf bis 85 Prozent sehen wir zweistellige Renditeerwartungen im unteren Bereich. Bei Projektentwicklungen vor Baurecht liegt die Erwartung deutlich höher, oft mit Exit Fee statt laufender Verzinsung.

Wichtiger als der Kupon ist die Struktur der Rückzahlung. Ein PIK-Anteil, der bis zum Exit aufläuft, schont die Liquidität während der Bauzeit, frisst aber am Ende mehr Marge, als die meisten Kalkulationen ausweisen. Wir rechnen deshalb grundsätzlich beide Varianten durch – laufend verzinst und thesauriert – und legen sie nebeneinander.

Wann sich der Preis rechnet

Die Rechnung ist einfacher, als sie klingt. Mezzanine lohnt sich, wenn die Eigenkapitalrendite nach Nachrangkosten über der Rendite liegt, die dasselbe Eigenkapital in einem zweiten Projekt erwirtschaften würde. Wer nur ein Projekt hat, sollte anders rechnen: Dann geht es um Risikostreuung, nicht um Hebel.

Wir raten regelmäßig ab. Bei knapp kalkulierten Entwicklungen mit dünner Marge frisst der Nachrang die gesamte Reserve für Baukostensteigerungen auf. Dann ist ein kleineres Projekt oder ein Joint-Venture-Partner mit echtem Eigenkapital der bessere Weg.